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金融发展与经济增长的因果关系方向

摘 要

本文对109个发展中国家和工业国家1960-1994年的数据进行了格维克分解检验，考察了金融发展与经济增长之间的因果关系方向。本文研究发现:(1)金融发展通常导致经济增长;(2)金融发展对经济增长的格兰杰因果关系与经济增长对金融发展的格兰杰因果关系并存;(3)金融深化对发展中国家因果关系的贡献大于工业化国家;(4)样本采集时间间隔越长，金融发展对经济增长的影响越大;(5)金融深化通过更快的资本积累和生产率增长来推动经济增长，后者的增长最为强劲。

引言

从熊彼特(1911)到麦金农(1973)和肖(1973)，金融发展与经济增长之间的关系得到了广泛的研究^[1]。金融发展对经济增长至关重要，这一点现在已得到公认。此外，金融发展和经济增长之间的因果关系方向至关重要，因为它对发展政策有显著不同的影响。然而，这种因果关系仍不清楚。本文采用了一种创新的计量经济技术，新的金融措施，和新的数据来深入研究这个问题。

是金融发展推动经济增长，还是经济增长推动金融发展?这些金融发展和经济增长之间可能的因果方向被帕特里克(1966)定义为供给主导和需求追随的假说。供给主导假说假设从金融发展到经济增长的因果关系，即金融机构和市场的有意创建增加了金融服务的供应，从而导致实际经济增长。关于这一主题的大量理论和实证著作表明金融发展是重要的，并会导致经济增长。麦金农(1973)、金和莱文(1993a, b)、诺伊塞尔和库格勒(1998)以及莱文、洛伊扎和贝克(2000)支持供给主导现象。另一方面，需求追随假说假设了从经济增长到金融发展的因果关系。在这里，随着实体经济的增长，对于金融服务需求的增加可能会导致金融部门的扩张(即金融部门被动地对经济增长做出反应)。格利和邵(1967)，戈德史密斯(1969)和荣格(1986)支持这个假设^[2]。

除了这两个相互对立的假说，帕特里克(1966)还提出了发展阶段假说。根据这一假说，供给主导型金融发展可以在经济发展的早期阶段诱导实际资本的形成。新金融服务的创新和发展为投资者和储户提供了新的机会，从而开启了自给的经济增长。随着金融经济的发展，金融发展的供给主导型特征逐渐减弱，最终以需求伴随型金融发展为主导。令人惊讶的是，对于帕特里克的假说，无论是对发达国家还是发展中国家，都很少有实证分析。早期的实证研究集中在金融发展在经济增长中的作用。最近，人们的注意力转向了金融发展和经济增长之间的因果关系方向。然而，这些研究仍然缺乏，金融与经济增长之间的因果关系还没有得到实证解决。本文通过使用计量经济学技术对现有文献进行了改进，这将使我们能够检验帕特里克提出的假说，并量化每个假说的程度和统计意义。

许多方法已经在时间系统中建模因果关系(例如，格兰杰， 1969；西姆斯，1972；格韦克,，1982)，而现有的实证研究大多采用格兰杰的因果关系模型来研究这些相互矛盾的假说^[3]。以往的因果关系研究未能解决金融发展与经济增长之间的因果关系问题，并且二者同时存在的因果关系也未得到检验。此外，当因果关系由几个部分组成时，例如由金融发展到经济增长的格兰杰因果关系、由经济增长到金融发展的格兰杰因果关系以及它们之间的瞬时因果关系，各成分的水平尚不清楚。本文利用创新的计量经济学技术和新的数据来探索金融发展与经济增长之间的因果关系的方向。它背离了以前的研究并在三个方面补充了最近的证据。

首先，构建更好的财务变量。在莱文等人(2000)之后，我们解决了财务计量中的存货流动问题(即金融中介资产负债表项目是股票的年底数据，而GDP是全年的平均流量)。因此，我们对t年和t - 1年的金融中介资产负债表项目进行平均，并根据年末消费者价格指数(CPI)缩减年末项目。

其次，我们对来自109个工业国家和发展中国家1960年至1994年期间的数据进行了面板分析。现有的研究通常使用格兰杰或西姆斯的对单个或少数国家的时间序列数据进行检验。相比之下，本文分析了来自大量国家和相对较长的时间周期的汇总数据以利用数据的截面维度和时间序列维度。据我们所知，面板分析刚刚开始被用于因果关系测试^[4]。

第三，应用格韦克(1982)提出的线性相关和反馈检验。最近，庄和釜(2000)在分析制度与经济增长之间的关系时，采用了所谓的格韦克分解检验。最近的数据(莱文等人，2000;贝克等人，2000)使用面板技术来支持金融发展与经济增长之间存在因果关系(即人均实际GDP增长和生产率增长)。通过对1960年至1995年期间77个国家面板数据的研究，他们发现银行业发展水平越高，经济增长率和全要素生产率的增长速度就越快。我们对文献的贡献在于将金融中介(x)和增长(y)之间的关系分解为三种不同的因果关系(x到y的因果关系、y到x的因果关系以及x和y之间的瞬时因果关系)。通过使用VAR面板技术，我们测试了上述所有存在性的因果关系方向(注意莱文等人只稳健地测试了从x到y的关系)，并且我们计算了全球关联中金融发展和增长之间的每个因果方向的重要性。此外，我们将分析扩展到金融发展和增长来源之间的关系。正如贝克等人(2000年)所指出的，金融发展可能通过改进技术(通过更好地分配储蓄)或通过加快资本积累(通过提高国内储蓄率和吸引外国资本)来影响增长。

本文有五个主要发现。首先，在109个发展中国家和工业国家中，金融发展通常会导致经济增长，这表明许多国家的金融深化已经产生了预期的结果——更加繁荣的经济。其次，将样本分为发展中国家和工业化国家时，87个发展中国家和22个工业化国家同时存在金融发展到经济增长的 格兰杰因果关系和经济增长到金融发展的格兰杰因果关系。这表明金融深化刺激经济增长的同时，经济增长又推动金融发展。第三，金融深化对发展中国家因果关系的贡献大于工业化国家，这意味着发展中国家有更多的金融和经济改善的空间。第四,样本间隔时间越长，金融发展对经济增长的影响越大，说明金融深化对实体经济的影响需要时间。第五，我们还发现，金融发展通过更快的资本积累和技术变革促进增长。此外，金融发展与全要素生产率增长(TFP)的因果关系在发展中国家较强，而在工业经济体则相反。同样的结果也适用于资本积累。

本文的其余部分安排如下。第2节讨论方法和数据。第3节介绍实证结果。第4部分提出了政策影响并对全文进行了总结。

方法和数据

2.1格韦克分解试验

近年来的文献对金融发展与经济增长之间的单向因果关系进行了大量的检验，但对两者之间的依赖程度或各种反馈程度的研究却几乎没有。后一种方法更完整，因为它需要测量线性相关性和反馈。格韦克(1982)发现一种方法用来测试依赖程度,即两个时间序列x和y之间的线性相关和反可以测量从x到y的线性反馈之和，从y 到x的线性反馈, x和y之间的瞬时线性反馈。方法如下所示。

让我们使用zt = (yt, xt)rsquo;表示包含变量x和y信息的向量。其中，zt的VAR表示为，。格韦克分解检验基于比较以下三种系统表示的似然比:

从这些系统中，格韦克(1982)提出了以下线性反馈措施:

总之,x和y之间的线性关系可以分解成三种形式的线性反馈:从x到y, y到x以及 x和y之间的“瞬间”。没有一个特定的因果顺序意味着这些反馈措施之一是等于零。

2.2数据

金融中介发展的措施。文献通常将金融发展定义为金融中介服务的数量、质量和效率的提高。这一过程涉及许多活动和机构的结合。由于不能用单一的方法来衡量，我们采用两种常用的方法来衡量金融发展^[5]。第一个指标是广义货币(M2)与GDP的比率(M2/GDP)。更高的M2/GDP比率意味着更大的金融部门，因此也意味着更大的金融中介发展。第二种衡量标准是金融中介机构提供的信贷与私营部门的GDP之比(CREDIT/GDP)。这一措施将发放给私营部门的信贷与发放给公共部门的信贷分开，也不包括中央银行发放的信贷。我们认为，它比文献中使用的其他金融发展指标更好。例如，金和莱文 (1993a, b)使用了一种衡量私营部门总债权除以GDP的方法，其中包括货币当局和政府机构发行的信贷。莱文(1999)使用了货币银行对私营部门的信贷除以GDP的一种衡量方法，它不包括非货币银行对私营部门的信贷，而且中介只涵盖1976-1993年期间。此外，正如格雷戈里奥和吉多蒂(1995)所认为的那样，信贷比货币总量(如M1、M2或M3)有明显的优势，因为它更准确地代表了流向私营部门的实际资金数量。因此，银行信贷占私营部门GDP的比例与投资和经济增长的关系更为直接。我们认为较高的信贷/GDP意味着更多的金融服务，从而意味着更大的金融中介发展。

最后，我们的金融发展措施解决了金融中介资产负债表项目在年底计量，而名义GDP是在年度计量的库存流动问题。一些作者试图通过平均t年和t-1年的资产负债表项目，并除以t年的GDP来解决这个问题(金和莱文 1993a)。然而，这并不能解决高通胀环境带来的扭曲。莱文等人(2000)建议用年末消费者价格指数(CPI)对年末财务资产负债表项目进行缩减。然后，我们计算t年和t-1年的实际金融资产负债表项目的平均值，并除以t年的实际GDP。详见附录二。

其他变量。我们对经济增长的衡量标准是取自萨莫斯和赫斯顿(1991)数据库的实际人均GDP增长率。我们还在分析中纳入了一组基本的控制因素:初始人力资本、初始收入水平、政府规模的衡量标准、黑市汇率溢价和区域模型(拉丁美洲、东亚和非洲)。收敛效应是由初始人均GDP的对数捕获的，而人类的水平资本以初等中学教育程度为代表。政府支出与GDP的比率被用作宏观经济稳定性的指标，而黑市汇率溢价则被用作贸易、汇率和价格扭曲的总体指数(莱文, 洛伊扎和贝克, 2000)。

第3章 实证结果

我们收集了109个工业国家和发展中国家的面板数据集，数据跨度为1960年至1994年。我们特别需要平均3到10年的数据，以消除商业周期的影响。在我们的案例中，我们首先考虑样本期间的7个不重叠的5年期观察结果。然后，考虑到金融深化需要很长时间才能对经济增长产生影响，我们考虑了一个由三个不重叠的1965-94年10年期观察结果组成的小组。两个小组(5-和10-年)也分为两个子样本:一个包括87个发展中国家，另一个包括22个工业国家。表1和表2分别报告了5年和10年小组的结果。

5年面板的主要结果是(见表1):首先，我们发现，从金融发展到增长的因果方向主导了所有国家样本中这些变量之间的线性依赖性。如果我们使用M2/GDP，它代表89%的线性相关性，如果我们使用CREDIT/GDP^[6]，它代表81%的线性相关性。因此，有证据支持金融发展可能引领经济增长的观点。其次，我们发现了发展中国家样本的双向因果关系的证据，供给主导关系是线性依赖的主要来源。具体来说，当使用M2/GDP(信贷/GDP)时，金融发展贡献了61(60%)，而增长贡献了36(34%)。第三，我们也在工业国家中发现了同时存在因果关系的证据。然而，需求-跟随关系对因果关系的贡献更大。具体来说，当我们使用M2/GDP(信贷/GDP)时，从增长到金融的反馈测度代表了48(63%)%的线性相关性。最后，与发展中国家相比，工业化国家的金融与增长之间似乎有更多的即时反馈空间。

对于10年小组(见表2)，我们发现:首先，无论使用的国家样本如何，金融发展与增长之间的关系是唯一显著的因果方向。在较长的采样间隔下，当使用M2/GDP(信贷/GDP)对国家的全部样本时，金融对增长的影响占这些变量之间关联的85%(89)。第二，尽管存在工业国家和发展中国家的子样本的双向因果关系的证据，金融到增长渠道仍然是这些变量之间线性依赖的主要来源。

如果我们比较我们5年和10年小组的结果，我们会得到一些有趣的结果。首先，在发展中国家的样本中，供给主导关系的贡献(当使用M2/GDP时)从61%增加到84%。其次，需求-追随关系在5年面板中对工业国家更为重要，而供应-主导关系在10年面板中变得更加相关。综上所述，采样间隔越长，金融发展对经济增长的影响越大。

为了检验发展阶段假设，我们构建了一个低收入和中等收入国家(即1960年人均GDP低于2500美元的国家)的子样本。此外，我们将数据分为两个子时期，一个从1960年至1979年，每个国家有4次观测，另一个从1980年至1994年，每个国家有3次观测。我们在1979年进行样本划分，因为大多数国家在70年代末和80年代初进行了金融改革，我们假设这些国家在改革之后变得更加发达。

在表3中报告的主要结果中，我们发现：首先，证据支持1960-94年期间的双向因果关系，供给主导的贡献大于需求——大约72%(66%)，如果我们使用M2/GDP(信贷/GDP)。其次，供给主导关系是发展早期阶段的主导力量——1960年至1979年期间，当使用M2/GDP(信贷/GDP)时，这一比例约为76%(95%)。第三，供给主导关系的贡献在后期逐渐减小。如果我们使用M2/GDP(信贷/GDP)，它占线性相关性的45%(83)%。最后，发展后期(使用M2/国内生产

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