汇率对利差的不对称反应分析：以非洲四巨头为例

关键词：汇率，利率差 ，不对称，结构中断

1.介绍

汇率和利率之间的关系已经在不同的理论模型中进行了探索，不同的开放经济假设得出了不同的结论（参见Dornbusch，1976年，Frenkel，1976年，Frankel，1979年，Bilson，1978年，Engels和West，2005年）;等等）。然而，自从Meese和Rogoff(1983)的开创性研究宣布汇率与其基本面之间的联系在结构上不稳定以来，文献一直对汇率及其基本面的线性计量经济学模型的不稳定性质提出担忧。（见Cheung等人，2005）。这个发现开启了新兴的实证研究，其中包括汇率与其基本面之间的非线性关系（见Sarno等人，2006年，Ballie和Kilic，2006年，Jackman等人，2013年等）。虽然关于汇率及其基本面的证据越来越多，但非线性在现有理论中的定位程度是本文的创新之处。因此，本研究的贡献主要有两个方面。

首先，与现有的许多研究不同，我们关于汇率-利率关系中的不对称（非线性）很重要的假设在理论上是由粘性价格假设和灵活价格假设的相互矛盾的预测推动的。一方面，粘性价格预测短期汇率和利差之间存在负相关关系，另一方面，弹性价格假设则支持正相关关系。因此，这些相互竞争的假设是否有效可能还取决于汇率是否对利差的变化做出相同的（线性或对称）反应，或者对利差的正或负变化做出非线性（不对称）反应。因此，我们对申等人的非线性自回归分布滞后(非自回归分布滞后)模型的偏好（2014 年）是因其在汇率和利率差异间的任何固有非线性或不对称性方面建模的简洁。

其次，美联储决定在2015年末和2016年提高政策利率以应对2007/2008年金融危机动荡余波，这继而引发人们对金融危机可能影响的担忧。发达经济体和新兴经济体的汇率上涨。在其他条件不变的情况下，除非其他国家采取补充行动，否则美联储利率的变化可能会导致利率差异的变化（Linnemann和Schabert，2015）。我们将分析限制在关注非常有限的非洲主要经济体。我们考虑了四个国家，阿尔及利亚、埃及、尼日利亚和南非，对这些国家的选择不仅取决于它们作为小型开放经济体的特征，而且据2019年国际货币基金组织的排名，它们与非洲主要经济体的相似之处是以购买力平价(PPP)表示的GDP为基础的非洲国家。

总之，我们的论文首次同时捕捉到不对称和结构变化在汇率-利率差异关系分析中的作用。本文的其余部分结构如下：第二部分介绍并讨论了模型；第三部分解释了数据并提供了一些初步证据；第四部分讨论了实证结果，第五部分总结论文。

2.模型

尽管在文献中有许多可供选择的国际经济学模型，但由Frenkel,1976和Bilson,1978提出的灵活价格汇率货币模型仍然是分析利差和汇率的首选。¹模型的简洁是其在实证文献中考虑的主因。该模型基于三个假设，即购买力平价；未覆盖的利息平价；以及国内外经济体存在稳定的货币需求函数（另见Civcir,2003,Bianco et al.,2012,Engel,2016）。通常，汇率决定的基本面包括货币供应量的增长、产出的增长以及双边汇率对国内外的短期利率。在确定双边汇率时考虑这些变量的基本理论在Frankel (1979)的开创性论文中有很好的记录，我们不打算在此重复推导以避免重复。根据相关变量的统计特性，我们制定了以下自回归分布滞后模型：

S_t是汇率（本国货币/美元）的对数（log）；m_t是国内名义货币供应量的对数，pi;_t是通货膨胀率，i_t是利率，而相应的外国变量（使用美国数据）用星号表示，c是任意常数，并且ε_t是扰动项。截距和斜率系数的长期参数计算如下：

但是，从长远来看，假设

和,分别获得短期估计为方程。(1)可以重新指定以包括错误更正项，如下所示：

是线性误差校正项；参数phi;1是调整的速度，而基本的长期参数保持如前所述。从理论上讲，国内利率上升会降低对本国货币的需求并导致贬值。在方程式方面。(1)，名义利差的系数，被假设为正而不是负。规范中包含其他变量主要是为了避免遗漏变量偏差。必须注意，迄今为止指定的自回归分布滞后模型仅假设汇率和利差之间的关系是线性的（对称的）。因此，允许我们假设汇率对利率差异的不对称响应的自回归分布滞后模型的变体表示如下。

非对称非自回归分布滞后的短期表示被指定为：

不对称效应的计算遵循Shin等人（2014）方法

为了解释关系中的结构转变，我们扩展了线性和非线性 自回归分布滞后 模型以包括内源性结构中断。对于线性（自回归分布滞后）模型，规格如下：

对于非线性（非自回归分布滞后），规范是这样的；

如方程式所示(6),(7),中断被捕获并包含

是每个中断定义为的虚拟变量， 否则

时间段表示为结构中断日期，其中r=1,2,3,hellip;,ķ和tau;r是断裂系数。所有其他参数均已预先定义。中断是使用Bai 和 Perron (2003) 确定的[Bai-Perron 以下] 结构断裂试验。Bai-Perron 断裂测试：(i) 该测试是基于回归的，因此我们能够识别经济关系中的任何结构性转变；(ii) 它可以检测多达五个结构中断，因此在后续分析中几乎没有任何固有的变化。由于结构中断包含在基于 自回归分布滞后的模型中，作为使用虚拟变量的附加固定回归量（外生），我们预计协整检验的渐近分布不会像内生确定的结构中断那样受到显着影响。结构中断在模型中被捕获如下，我们首先使用 Bai-Perron 检验识别。

3.数据和初步分析

使用本国和参考经济体的季度频率，我们的数据集包括以美元为参考货币的名义汇率（ER）和在阿尔及利亚、埃及和尼日利亚的情况下以优惠贷款利率衡量的名义利率（INTR），而南非为三个月国库券。控制变量是通过货币总指数衡量的货币供应量 (MS)、使用工业生产指数 (IPI) 增长的产出增长和基于消费者价格指数 (CPI) 的通胀作为通胀代理。数据主要来自 IFS 和 FRED 在线数据库，涵盖 2000 年至 2018 年期间。如表1所示是使用偏度和峰度统计的包括均值、标准差和系列分布特性的汇总统计量。

表 1 描述性/汇总统计。

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