英语原文共 9 页，剩余内容已隐藏，支付完成后下载完整资料

风险投资对创业板上市公司IPO盈余管理的影响研究——来自中国的证据

摘要：本文选取2009 - 2014年中国创业板上市公司作为研究对象，采用截面修正Jones模型测量应计盈余管理，并采用多元回归方法探讨风险投资对创业板企业IPO前盈余管理的影响。 它表明单个VC与上市前盈余管理存在负相关关系，而联合VC与上市前盈余管理没有显著相关性，这个结果是非常重要的。总之，单一的VC扮演着认证和监控的角色。虽然由于合同的不完整性，联合风险投资公司或许会存在冲突，但是它可以防止共同创投人抑制盈余管理的行为。

关键词：中国创业板，应计盈余管理，风险投资

1.介绍

会计收益始终是关注的焦点。Patell（1989）指出，会计收益会影响股权资本市场、债务资本市场、劳动力市场、物质产品市场、政治市场等。会计收益不仅是一个数字，而且会产生经济后果，影响利益相关方的利益分配。在信息不对称的情况下，盈余信息的披露是否真正反映了公司的现实情况已成为一个急需解决的问题。由于各种原因，管理者可能会管理收益。

盈余管理会带来一系列后果。Teoh、Wong、Rao（1998）提供的证据表明，发行人在上市年度异常高的应计利润在三年内表现不佳后[2]，IPO之前积累的应计会减少后续回报。张宗益和王新建（2003）在1998 - 2000年对中国的IPO公司进行了调查，发现IPO前、IPO和IPO后都存在盈利管理[3]。因此，得出盈余管理将影响后期表现的结论。那么关于如何减少信息不对称、抑制盈余管理的问题值得思考。

创业板市场（GEM）于2009年在中国上市。随着创业板的启动，风险投资也在迅速发展。中国在2009年之前，风险投资发展缓慢，但在2009年之后，风险投资呈现快速增长的趋势：与2009年相比，2011年风险投资规模增加了五倍以上。随着风险投资的发展，学者们开始关注风险投资的研究，特别是风险投资对盈余管理的影响。

本文选取2009 - 2014年中国创业板IPO公司作为研究对象，运用截面修正Jones模型测量应计盈余管理，运用多元回归方法探讨VC对IPO前盈余管理的影响。

2.风险投资的作用与本文假设

2.1.VC监测假设

在风险投资监测假设下，风险投资将为公司提供专业的管理服务，为公司增值。在治理结构方面，风险投资通过积极参与公司董事会在公司董事会中发挥重要作用，为完善公司治理结构提供服务、加强监管，降低盈余管理的可能性。同时，风险投资会对公司的战略、人力资源、财务、产品等提出建议（Gorman and Sahlman，1989）[4]。VC可以改善公司的融资环境或提供财务支持，提高公司的内在价值，帮助IPO公司建立良好的盈利能力。有风险投资背景的IPO公司的抑价率较低，并且随后的表现更为活跃(Barry等，1990 [5]；Jain and Kini，1995 [6]；Campbell and Frye，2009 [7]；Chahine和Filatotchev，2008 [8])。

2.2.VC认证假说

风险投资认证假说认为VC可以发挥认证作用。内部和外部投资者之间存在信息不对称的问题，其中内部人士处于优势方面，而外部利益相关者处于劣势。内部管理人员会隐藏IPO公司的“坏消息”，以获得“良好的IPO价格”。结果就是外部投资者将支付更低的价格。作为投资于IPO公司的“第三方”，风险投资可以传递信号：IPO公司是潜在的，并减少信息不对称性、盈余管理的可能性（Megginson和Weiss，1991[9]；Lin和Smith，1998[10]；Francis和Hasan，2001[11])。

3.本文假设

有证据表明中国IPO期间的盈余管理（王春凤，李继东，2003）[12]；张宗益，黄新建，2003；王志强，刘兴，2003 [13]；Caichun等，2013 [14]；齐焕金，黄有为，2014 [15]）。创业板作为推动高科技公司发展的平台，吸引了不少风险投资机构。Gorman和Sahlman（1989）主张VC提供有关金融、战略、管理、人力资源等方面的专业服务。Amit，Brander，Zott（1998）认为风险投资有能力降低信息不对称的成本[16]. Arthurs和Busenitz（2006）测试了有风险投资支持的企业和非风险投资支持的企业的样本，发现由风险投资支持的企业在产品和管理发展方面展现出更大的动态能力[17]。

风险投资将参与公司董事会，提高公司管理水平和完善公司治理结构（Barry等，1990；Campbell和Frye，2009）。这表明风险投资扮演着认证监控的角色，将在大多数方面为公司提供服务，完善公司治理结构，有助于降低信息不对称程度，降低盈余管理的概率。 Hochberg（2004）[18]，Morsfield和Tan（2006）[19]，Gioielli和Carvalho（2008）[20]；Agrawal和Cooper（2010）[21]；陈祥友（2010）[22]；Lee和Masulis(2011) [23]发现风险投资支持的IPO公司盈余管理较少，财务信息较好，即风险投资可以发挥监督和认证的作用。因此认为风险投资可以减少盈余管理。

假设1：风险投资可以扮演监督和认证的角色。也就是说，与非VC支持的IPO公司相比，VC支持的IPO公司的盈余管理程度较低。

因为风险投资公司经常联合投资，但任何一家风险投资公司对IPO盈利管理的影响可能是不确定的（Lerner，1994）[24]。Sorenson和Stuart（2008）认为拥有大量不同成员的公司潜在声誉影响较小，因为很难分辨成员们对网络的贡献[25]。辛迪加多样化也创造了一种情况，即集团内风险投资家的个人利益可能会出现分歧（Filatotchev等，2006）[26]。信息不对称可能导致潜在的领导与其他集团成员之间的利益冲突（Cumming，2006）[27]。Chahine等人（2012）在美国和英国采用了274个由VC支持的IPO的匹配样本，这表明VC集团的多样性增加了首次公开招股前的流动应计利润，用作盈余管理的代理[28]。在本文中，我们认为由于合资公司资本合同的不完整性，联合风险投资公司存在冲突。它可以防止共同创投人抑制盈余管理的行为。

假设2a：单一风险资本可以起到监督和认证的作用。也就是说，与非单一企业支持的IPO公司相比，单一企业支持的IPO公司的盈余管理显著降低。

假设2b：由于合同的不完整性，合资企业无法发挥监督和认证的作用。也就是说，与非VC支持的IPO公司相比，联合VC支持的IPO公司没有显著降低盈余管理。

4.数据和方法

4.1.模型

对于假设1，使用等式（1）将完整样本分为两部分：VC支持样本和非VC支持样本; 对于假设2，样本分为三部分：VC支持的样本，单个VC支持的样本（当IPO公司只有一个风险资本时）和联合VC支持的样本（当有超过一个风险资本在IPO公司中，使用公式（2）和公式（2）。

以相关方法衡量应计盈余管理为因变量，选择注册会计师事务所，承销商，资产负债率，收入增长率，公司总资产，现金流量比率作为控制变量。

4.2.变量说明

AEM是基于权责发生制的盈余管理。为了衡量基于权责发生制的盈余管理，我们首先计算公式（4）中的总账面价值（TA）。然后我们使用修改后的Jones模型（1995）[29]。通过公式（5）和公式（6）来衡量非可分期应计利润（NDA）。最后，应计盈余管理按照公式（7）计算。

其中TAi,t是总收益；Ei,t是营业收入；首席财务官i,t是经营性现金流量；Ai,t-1为上期总资产；REVi,t是收入的变化；PPEi,t是固定资产的总价值；RECi,t是应收账款的变化。

VC使用虚拟数值。如果一家公司是风险投资支持的，为1，否则赋值为0.我们考虑前十大股东是否有风险投资。首先，与吴超鹏等人一致（2012）[30]: 以前十名股东的名字是否存在风险投资等相关字眼，进一步参考2013年成思威编辑的“中国风险投资年鉴”和Zero2ipo集团发布的中国风险投资和私募股权投资机构名单，最后从网络上搜索信息，判断前十大股东是否为风险投资，并删除一些股票/债券投资基金。

单一VC使用虚拟数值。如果IPO公司前十名股东中只有一个风险资本，其价值为1，其他为0。

联合VC使用虚拟数值。如果上市公司前十名股东中有多个风险资本，其价值为1，其他为0。

会计师事务所声誉使用虚拟数值。如果一家上市公司的会计师事务所属于前十名会计师事务所，那么它就意味着1，其他的会计师事务所的智慧也就是0.我们根据中国注册会计师协会发布的“会计师事务所综合排名”2009年至2013年间，注册会计师协会）。

承销商声誉使用虚拟数值。如果一家上市公司属于前十名承销商，则表示1，否则为0.我们根据SAC（中国证券业协会）发布的“承销商综合排名”中的平均排名来计算前十名承销商，从2008 - 2011年。

控制变量：从偿债能力来看，公司资产负债率越高，债务水平越高，所需资金越多，管理盈余的可能性越大；从公司增长来看，Morsfield和Tan（2006）认为应计盈余管理与公司增长呈正相关关系。公司增长越快，所需资金越多，操纵盈余管理的可能性就越大；从资产角度看，李先、聂立杰（2006）发现企业规模与应计盈余管理呈负相关[31]。Morsfield和Tan（2006）发现公司规模和应计盈余管理是正相关的。一方面，公司规模越大，盈余管理的经营空间就越大；另一方面，公司规模越大，其关注度越高，实施盈余管理的难度就越大。从现金流量比率来看，公司的现金流量越多，通常盈余质量越好。现金流量与盈余管理的比率呈负相关。李贤、聂立杰（2006）、陈详友（2009）和Morsfield and Tan（2006）发现现金流与应计盈余管理之间存在负相关关系。 因此，应选择公司的资产负债率，营业收入增长率，规模，现金流量比率作为控制变量。

4.3.数据源

本文选取2009 - 2014年创业板上市公司作为研究样本，选择上市前一年的年报数据作为研究对象，删除其中缺失数据的公司，总共有405个观测值。在2009年至2014年的创业板中，每年分别有36家，117家，128家，73家，0家，51家公司。所有数据来自CSMAR数据库和公司招股说明书。

5.实验结果

5.1描述性统计

根据表一AEM的平均值，全样本为0.092，VC支持的样本为0.088，非VC支持的样本为0.096，单个VC支持的样本为0.076，联合VC支持的样本为0.102。因此，对于单个VC支持的公司，其应计盈余管理较低。

与联合VC支持的公司相比，单个VC支持样本的收入增长、现金比例和规模较高、资产负债率较低。这意味着单一风险资本的增长率更高、现金流量更多、规模更大、责任更少。初步判断：单一风险投资的财务状况较好。

表一 描述性统计

剩余内容已隐藏，支付完成后下载完整资料

资料编号：[22189]，资料为PDF文档或Word文档，PDF文档可免费转换为Word